【数据】

• 11月社会零售总额同比增长11.7%，剔除价格因素后同比增长11.2%，两者都有所提升。消费表现平稳。

　　——从住宅销售额/零售额作为房价收入比的代理变量看，该指标也调整到趋势线下方，暗示收入对房价的支撑加大。

• 11月房地产销售的表现低于预期，并且与30个大中城市成交面积数据出现明显背离，也与保利、万科等企业的数据出现差距。

　　——这有可能是地区分化加剧的表现，也可能是二手房成交活跃明显超过新房。

• 城镇固定资产投资增速1-11月继续走低，但月度投资增速低位基本平稳。

　　——从新开工计划投资增速和资金来源增速看，固定资产投资增速后期仍将继续下探。

• 工业产出增速下滑，环比增速维持在低位，但产销率低位平稳，经产销率调整计算的真实销售增速则维持在低位并未下探。

　　——最近几个月工业产出增速的下滑可以看作产出方调整产量向需求靠拢、压缩边际库存上升的过程，目前供求已经很接近。

• M2增速继续小幅走低至12.3%，M1增速维持在低位。新增社融1.15万亿有所提升，主要是银行信贷新增提升，信托、票据继续下滑。银行信贷新增8527亿中2424是票据贴现，需求不足和压缩非标的影响继续表现。

【判断】：

　　中国经济继续弱势缓慢探底过程中。但消费似乎已经趋稳，美国经济的良好表现也支持外需基本平稳，唯投资仍然疲弱，这也直接联系到信贷的疲弱。

　　投资疲弱一方面是房地产领域去库存的影响，另一方面是制造业和采掘业去产能的影响。就房地产而言，其前端销售已经出现明显回暖的势头，投资回落意味着供求加速平衡可期；就更为广泛的去产能而言，在最终需求趋于稳定下，当前的投资增速回落也暗示后期供求将趋于平衡，我们估算的平衡点在2016年。

　　社融放量和近期传闻央行窗口指导加大信贷投放似乎一致。从中央经济工作会议看，稳增长已经成为明年经济工作首要任务，财政和货币政策都将更加明确有力。11月的疲弱数据进一步强化了这一政策态势，后续政策加码可期。

　　总体看呈现经济继续小步下滑，但政策对抗基调迅速升温的格局。由此投资增速可能还会下滑一段时间，但不必担忧趋势恶化。在政策短期托底和中期前景改善的格局下，预计股市仍会比较活跃。

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